花旗環(huán)球金融大中華區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家 黃益平 　　摘要 　　盡管去年中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)的主要問(wèn)題用“過(guò)度投資”是最好的描述，但是，在最近，過(guò)熱的風(fēng)險(xiǎn)正在增大，盡管旨在抑制經(jīng)濟(jì)過(guò)熱的行政性緊縮政策取得了有限的成功。 　　投資和消費(fèi)兩者都出現(xiàn)了比去年更快的增長(zhǎng)，并且，電力、水資源、耕地、運(yùn)輸設(shè)施緊張和外出打工人數(shù)短缺等問(wèn)題的大面積惡化表明了需求的增長(zhǎng)比供給的增長(zhǎng)更快。 　　行政性緊縮政策會(huì)很快見(jiàn)效，但是，它們常常不能精準(zhǔn)地命中經(jīng)濟(jì)中應(yīng)該調(diào)整的部分。一些政策包含了這樣的目的：更好地保護(hù)國(guó)有經(jīng)濟(jì)部門，其負(fù)面效應(yīng)是同時(shí)增加了非正規(guī)的金融成分。 　　投資應(yīng)該持續(xù)洶涌澎湃并且核心通貨膨脹率應(yīng)該持續(xù)增長(zhǎng)嗎？我們預(yù)期：政府部門將采取進(jìn)一步的緊縮措施，采用現(xiàn)有的行政手段和一些直接的政策措施，包括提高利率、提高存款準(zhǔn)備金率和更堅(jiān)挺的匯率。 　　經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度持續(xù)快于去年 　　在最近的幾個(gè)月里，經(jīng)濟(jì)過(guò)熱的風(fēng)險(xiǎn)明顯增加。在今年第一季度，固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)速度為47%，在過(guò)去的七個(gè)月里，增長(zhǎng)速度減慢至31%，這是新政策的一個(gè)結(jié)果，今年的這個(gè)項(xiàng)目的增長(zhǎng)速度一直比去年的平均水平高(見(jiàn)下表數(shù)據(jù))。同樣在過(guò)去的七個(gè)月里，在收入水平強(qiáng)勁增長(zhǎng)的支撐下，零售額的增長(zhǎng)加速至12.8%，而去年的平均水平為9.1%(見(jiàn)下表數(shù)據(jù))?？偠灾M管采取了所謂的緊縮政策，當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)(包含消費(fèi)和資本形成賬戶的98%)增長(zhǎng)仍然比去年要更快。 　　六個(gè)月前，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的情況稍微有些不同。盡管“經(jīng)濟(jì)過(guò)熱”可能是使用最頻繁的詞匯，我們認(rèn)為，中國(guó)去年的宏觀經(jīng)濟(jì)問(wèn)題最合適的表述應(yīng)該是“過(guò)度投資”。2003年，中國(guó)的GDP增長(zhǎng)達(dá)到了9.1%，CPI增長(zhǎng)達(dá)到了1.2%，整體經(jīng)濟(jì)幾乎沒(méi)有顯示出任何的過(guò)熱跡象。自從2000年以來(lái)，消費(fèi)的增長(zhǎng)在減速，但是資本形成的增長(zhǎng)卻在增速；在2003年，資本形成飛速增長(zhǎng)，速度達(dá)到了20%，但是消費(fèi)僅僅增長(zhǎng)了6%(見(jiàn)下表數(shù)據(jù))。2003年的投資與GDP的比率達(dá)到了異乎尋常的43%。然而，從總水平上來(lái)看，并沒(méi)有強(qiáng)有力的證據(jù)表明需求增長(zhǎng)超過(guò)了供給的增長(zhǎng)。 　　在今年四月晚些時(shí)候，所采取的政策性措施并不是宏觀經(jīng)濟(jì)緊縮的象征性的措施。除了中央銀行要采取提高存款準(zhǔn)備金率的這個(gè)必然措施以外，其他的政策性措施都是有選擇性的，比如，對(duì)投資項(xiàng)目的合并、信貸擴(kuò)張的速度減慢和控制土地的使用。因?yàn)橐粋€(gè)關(guān)鍵的政策目標(biāo)是減緩在一些特定行業(yè)內(nèi)的投資增長(zhǎng)，比如鋼鐵、鋁、水泥、汽車和房地產(chǎn)行業(yè)，所以，政府部門也是有意地推進(jìn)消費(fèi)和一些瓶頸性行業(yè)的投資增長(zhǎng)，這些行業(yè)包括煤炭、石油、電力、鐵路和港口等。在實(shí)施這些政策之后的幾個(gè)月里的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)證實(shí)：新的經(jīng)濟(jì)政策至少已經(jīng)取得了一些成功，在投資和工業(yè)生產(chǎn)的步伐放慢的同時(shí)，消費(fèi)卻強(qiáng)勁增長(zhǎng)。這有助于減輕投資者關(guān)于中國(guó)經(jīng)濟(jì)硬著陸的擔(dān)憂。 　　有趣的是，在四月晚些時(shí)候引入了新的緊縮政策之后，各種貨幣變量是表明增長(zhǎng)速度明顯放緩的最好指標(biāo)。貨幣供應(yīng)量M2的增長(zhǎng)已經(jīng)從四月的19.1%跌至了七月的15.3%，遠(yuǎn)低于中央銀行17%的控制目標(biāo)。同樣地，在同一時(shí)期，授信余額的增長(zhǎng)速度也從19.9%減緩至15.5%。實(shí)際上，在過(guò)去的兩個(gè)月里，授信余額總額已經(jīng)減少了。在貸款增長(zhǎng)明顯減緩和更多的投資增長(zhǎng)反彈之間的差別，可能應(yīng)該通過(guò)非正式的資本市場(chǎng)日益活躍來(lái)解釋。舉例來(lái)說(shuō)，面對(duì)得到新貸款的重重困難，很多公司停止在銀行存款。最近，中央銀行副行長(zhǎng)郭樹(shù)青警告說(shuō)，循環(huán)于正規(guī)金融體系之外的資金迅速增長(zhǎng)，這將全面增加中國(guó)的金融風(fēng)險(xiǎn)。 　　在過(guò)去的月份里，最擔(dān)心的發(fā)展問(wèn)題是固定資產(chǎn)投資在7月份反彈。一些政府的經(jīng)濟(jì)學(xué)家爭(zhēng)論說(shuō)，五月和六月的投資增長(zhǎng)被相當(dāng)大的低估了，應(yīng)該立即引入新的緊縮政策。另一種可能的解釋是，應(yīng)該直面非正規(guī)的資本市場(chǎng)以圖讓它得到適當(dāng)?shù)亟M織和運(yùn)行。也許，這就是為什么緊縮政策在早先的幾個(gè)月里對(duì)投資有如此大的沖擊的原因。然而，現(xiàn)在已經(jīng)很清楚，為了實(shí)現(xiàn)成功的軟著陸，投資增長(zhǎng)需要進(jìn)一步放緩。 普遍的短缺和新興的通貨膨脹壓力 　　日益惡化和擴(kuò)展的電力、水資源、外出打工人數(shù)、管理技術(shù)、耕地和運(yùn)輸設(shè)施的短缺增添了強(qiáng)有力的證據(jù)表明：需求可能比供給增長(zhǎng)的更快。 　　電力短缺并不是一個(gè)新的現(xiàn)象。然而，電力短缺變成全國(guó)性的問(wèn)題倒是第一次。到目前為止，31個(gè)省份中的24個(gè)對(duì)電力需求施行配給制，同時(shí)，各種行業(yè)的權(quán)威人士估計(jì)電力供給的缺口在3-6%。到目前為止，雖然電力短缺并沒(méi)有明顯地放慢經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的步伐，主要有兩個(gè)原因：第一，最近幾年的電力消費(fèi)急速增長(zhǎng)主要和能源密集型工業(yè)的發(fā)展有關(guān)，比如，鋼鐵、鋁和水泥(見(jiàn)下表)?，F(xiàn)在，政府部門努力放慢這些行業(yè)的增長(zhǎng)步伐，總體上的能源效率可能會(huì)有略微改善。第二，在很多沿海省份，大量的自備發(fā)電機(jī)填補(bǔ)了電力的缺口。但是，這推動(dòng)了生產(chǎn)成本的上升，從平均水平來(lái)看，大量孤立發(fā)電機(jī)的電力成本是從國(guó)家電網(wǎng)上獲得電力的成本的兩倍。 　　在今年上半年，大多數(shù)沿海省份都經(jīng)歷了外來(lái)務(wù)工人員的短缺。一些經(jīng)濟(jì)學(xué)家估計(jì)，珠江三角洲的工人短缺至少達(dá)到200萬(wàn)。勞動(dòng)力短缺可能只是暫時(shí)現(xiàn)象，這反映出中國(guó)的勞動(dòng)力市場(chǎng)體系還不發(fā)達(dá)。大量的外來(lái)務(wù)工人員，目前的估計(jì)是大約9800萬(wàn)，成為了中國(guó)出口部門成功故事的支柱或者說(shuō)是脊梁。但是，這些工人中的絕大多數(shù)得到的報(bào)酬確實(shí)過(guò)低，每月的收入少于100美元，并且也沒(méi)有任何的社會(huì)福利。這種狀況不可能永遠(yuǎn)持續(xù)下去。新近的政策正在努力調(diào)整這樣的失衡。 　　農(nóng)村和城市的發(fā)展前景對(duì)比也增強(qiáng)了一些農(nóng)民留在家鄉(xiāng)的動(dòng)機(jī)。盡管事實(shí)上中國(guó)仍然在農(nóng)村保有2億人口的過(guò)剩勞動(dòng)力，工資不得不穩(wěn)步地提高，因?yàn)樯畛杀驹谔岣吆屯ㄘ浥蛎浺苍诩觿　Ｊ聦?shí)上，沿海城市的大量雇主已經(jīng)把外來(lái)務(wù)工工人的工資提高了20-30%，并且也開(kāi)始提供不同類型的福利，包括增加娛樂(lè)休息設(shè)施和社會(huì)福利待遇。 　　在其他很多領(lǐng)域，短缺也已經(jīng)發(fā)生了。在運(yùn)輸方面的瓶頸問(wèn)題，包括鐵路和港口，被廣泛討論，但似乎更嚴(yán)重了。在去年12月14日，中央政府提高了鐵路的運(yùn)費(fèi)，平均水平從一公里每噸4.45分提高到了4.70分。鐵路總運(yùn)量的緊張迫使很多公司使用其他方式來(lái)進(jìn)行運(yùn)輸，這再次增加了企業(yè)的配送成本。